首创期货2020年中期策略发布会-4188云顶集团

演讲嘉宾：董双伟（北京迪爱斯吾（dsw ）投资咨询有限公司总经理）

核心观点：

1. 棉花价格低位震荡，底部有支撑，政策调控痕迹明显：郑棉目前价格处于历史偏低价区；ice期棉价格从1978年以来的长周期视角来看处于历史均值。内外价差持续处于低位对国内棉价形成支撑；中国协议购买，天气炒作因素，以及usda实际播种等都对美棉构成支撑。内外价差处于低位使得中国消费端存在相对竞争优势，美棉高价使进口纱受阻。全球货币大放水一定程度支撑了棉花价格。2020年储备棉轮出采取“熔断”机制，并且在轮出公告中同时提到未来的轮入预期安排，政策调控痕迹明显。

2. 全球库销比创纪录，棉花价格上行有压力：全球库销比创纪录。美国库存维持历史高位，印度库销比更是一直在刷新历史纪录。新冠疫情尚未消除，全球整体消费增长堪忧。本年度棉花消费创造同比缩减达到创纪录的371万吨，美国农业部预测新年度随疫情恢复将伴随260万吨消费增长，我们认为该预测偏乐观。随着海外疫情持续增长，中国外贸恢复能否持续；内销与中小企业受到疫情影响，中国国内消费恢复力度能否持续，中美关系等等，都将对新年度消费复苏造成影响。实体经济不振，金融及股票市场繁荣背后存在隐忧，在美联储救市措施之下，美股近期v型反转，与此同时实体经济严重受挫，市场对未来的心理预期存在较大不确定性。棉花价格上行的压力也是比较大的。

3. 疫情关联的消费恢复仍有待观察，中国进口美棉持续性存疑：棉花能否如usda预测增加260万吨消费，将是影响全球平衡表恢复的关键因素，消费方面全球看中国，8-9月份订单旺季是否来临。棉花库存是否会再次累积，消费恢复至关重要，仍有待观察。中国执行中美第一阶段贸易协议主要是储备性购买，带来的主要是棉花的物理位移，从而导致全球贸易结构发生变化，继而影响全球基差变化，全球主要市场如中国美国印度巴西未来将互相掣肘。第一阶段协议承诺2020、2021采购共计约175万吨棉花，目前累计已发生102万吨，如果要完成两年的协议中国至少还需完成73.5万吨，而实际上2017年美棉价格指数在66-80美分区间，远高于当前价格，如果按照协议金额计算，后期中国需要签约的美棉肯定不止上述73.5万吨。中国没有续签新花，目前价格继续走高，中国进口美棉持续性存疑。

4. 美国7-9月天气将是重要炒作因素，印、巴沙漠蝗影响有限：目前德州旱情偏高。noaa5月预测美国今年飓风相对活跃，美国天气情况需要持续关注。usda7月预测弃耕率16%，和去年持平。最终市场关注点将回到美棉总产量。印度与巴基斯坦沙漠蝗虫灾害因素，目前为止市场已经炒作过两三轮，印度从今年种植面积、降雨指标，均指向增产，蝗虫是否有影响仍难评估，需继续关注7-11月份沙漠蝗动向，而巴基斯坦已经给出了20-30万吨减产计提，可以说市场一定程度已经将这个因素消化。

5. 印度cci动向是接下来国际棉花需要关注的重点因素：目前cci库存约200万吨，历史上没有先例可以参考，本轮连续四次不同程度调低销售价格，销售仍几乎停滞。疫情之下印度国内消费没有开启，按照往年惯例cci不会大量结转库存，后期如果cci出售会对国际市场造成巨大冲击，需要重点考虑该因素。

6. 近期棉花市场可重点关注类似短平快、结构性的机会：今年以来郑棉持仓及资金关注度较好，市场投机力量惯性很强，往年往往无功而返，今年大形势下也难有作为，但是宏观因素仍然不容忽视。值得一提cftc基金ice期棉持仓创6年低位，随着突发因素usda实际播种面积大幅调降，基金踏空后疯狂回补，价格迅速拉升5个美分，接下来市场在震荡中可重点关注类似短平快、结构性的机会。国内棉花重点关注郑棉仓单如何化解，进入8月之后将成为现实问题，本年度郑棉仓单量创纪录一度突破40000张，且存在高杂高升水问题，届时交割是否成为麻烦将成为关注重点。对于新年度2101合约考虑因素包括9月底中央储备棉轮出价格情况；9-1合约价差及仓单消化情况；预套保情况；去年收购参考价格；ice12月合约vs郑棉1月合约内外棉价差情况；企业是否有加库存意愿（消费前景—疫情、棉花供应—结转及新花上市）；以及近期乌鲁木齐最新出现的疫情情况是否会对收购造成影响。

7. 市场还是处于震荡，需要在震荡中寻找结构性机会，而趋势性投资机会难以出现：棉花处于历史低位，底部有支撑，重心有望逐步上移，但难以看到趋势性行情。客观因素制约包括新冠疫情造成的消费不确定性，库销比处于历史高位，金融繁荣实体低迷造成的市场心理变化。疫情以来棉花价格重心一直在逐步上移，能达到的高度需要一步步观察目前12000位置支撑很弱，主要原因有下游消费没有利润支持，仅仅依靠炒作短期供应端，目前外盘压货，购买主要靠中国政府，大幅持续性拉升困难。结构性震荡需要找安全边际，随着市场情绪变化寻找策略。目前棉价决定因素不是棉花基本面，而是外围变量，例如资金面、疫情、中美关系等，策略上建议结合棉花期权进行风险对冲。市场还是处于震荡，需要在震荡中寻找结构性机会，而趋势性投资机会难以出现。

汇报人：首创期货农软商品研究组 李建勇

核心观点：

对郑糖下半年行情，持中长期悲观预期，但中短期，可以适度期望一个漂亮的反弹：上半年，新冠疫情和石油价格暴跌等共同作用的影响下，国际糖价大幅波动，呈现出一个反对勾形态。2019/20榨季全球总产量减少1300万吨，消费也因为新冠疫情影响而下滑，但2020/21榨季，国际上主要产糖国和出口国巴西、印度和泰国都预期增产，最终全球产量预计大幅增长2190万吨，消费量预计增长620万吨，出口量也将大幅增加1110万吨，这对糖价会有比较大的压力。国内2019/20榨季已经收榨，总体减产31万吨，消费量预计减少20万吨，预计进口量也将减少20万吨，以平衡国内消费量的下滑。预计2020/21榨季产量小幅回升，消费量会恢复到2018/19榨季。随着进口关税到期后，没有继续征收，配额外食糖纳入《实行进口报告管理的大宗农产品目录》，实行进口报告管理，进口政策上有所放松。虽然对新榨季中长期比较悲观，但随着8、9、10月，食糖传统销售旺季的临近，可以适度期待一个反弹。

议题一：

当前宏观形势下，大类资产的投资逻辑与投资机会？

核心观点：

宏观变化大，资产价格大开大合，资产配置难度大，市场乐观情绪是进行资产配置的前提：受到疫情冲击和政策不确定性的影响，资产价格高波动，6个月时间，价格呈现明显的阶段性特征。建议在资产配置中保持谨慎。随着流动性危机解除，目前进入谨慎乐观状态，市场心态上与情绪上的乐观，是进行资产配置的前提。目前相对确定的因素有以下几点：（1）疫情发展的不确定性、未知性。随着疫情影响逐步消失后，实体经济也在恢复中，因为疫苗未研制出来，导致经济复苏进程较慢，但整体资产价格是向上修复的；（2）长期流动性宽松。在短期，货币宽松会带来资产价格大跌大涨，整体上行，但结构上与节奏上会伴随着折返，将会产生各种错配。比如商品供需错配、股票估值的错配；（3）中美贸易摩擦因素将长期存在，并未消失，对资产价格影响也将持续。建议权益类资产价格方向向上，但资产配置上会非常复杂，节奏上把握难度大，比较适合专业的机构进行投资操作。

议题二：

可否分享一下贵公司资管产品的主要策略模式，以及如何做好风险管控？

核心观点：

合理利用对冲，减少回撤：公司资产配置特点：自身期货行业出身，此前期货为主，随着规模扩大，权益类资产配置增加，比如消费类股票。资管思路以对冲思路操作，交易风格更加适应高波动性、更复杂市场环境，大类资产中商品期货、股指、股票及期权均有配置。策略上具有赚钱效应，应用政策刺激效应，利用资产相关性，进行反向操作，进行资产对冲，减少回撤。

议题三：

对于抛储成交价高，成交率100%怎么看，对棉花市场造成哪些影响？

核心观点：

持续高成交将对后期盘面造成负面影响：内需刚性消费存在，纱厂从适纺性角度选择性价比最好的棉花，储备棉满足了这一点所以保持相对较高成交率。目前抛储成交价11700，按照今天盘面价格11950，抛储成交价格如果继续维持，期货仓单棉可能会转而更受欢迎，继而影响抛储成交。抛储棉能不能维持100%成交取决于资源比价，对于市场而言如果持续性维持高成交，消费又不温不火，对后期年度平衡表不见得乐观，凭空多出几十万吨棉花，新增供应将形成压制。建议观察和期货主力合约价格关系，做好跟踪比价，关注抛储成交率对市场累库影响，以及每天期货仓单缩减情况。7月1号这周点价资源出现明显缩减，目前10多个工作日抛储，很难看出必然关系，仍需保持关注。抛储资源带来的供应，对于仓单棉将形成挤压，对后期盘面会造成负面影响。

议题四：

如何看待印度cci收储170万吨，不断降价，销售状况也并不理想？

核心观点：

价格对于国际，尤其是中国采购吸引力仍不大，印度棉花本身也存在品级和适纺性差的问题：不止170万吨，目前包括上年度结转库存cci至少有200万吨以上，印度cci往年本年度收储棉花在本年销售期将全部销售，今年为止销售停滞。目前为止连续4次降价，价格对于国际，尤其是中国采购吸引力仍不大，印度棉花本身也存在品级和适纺性差的问题。印度疫情确诊单日新增2.9万例，创下新高。国内消费恢复受阻，即使进入到往年缺棉花阶段，也没看到消费趋势，目前想出口也困难。今年200万吨库存全部消化比较困难。cci存货如果急于解决，可能会刺激棉价下跌，是偏利空的因素。如果可以结转，不会以过低的价格在市场进行抛售，对市场而言将是偏中性因素。

议题五：

首创期货农软商品研究组 李建勇

核心观点：

通过期权可以帮助我们更好地分析期货：在对应的期权中，找到认购期权和认沽期权汇总，持仓量最大的行权价格，等于找到了期货价格大概率的运行区间，但是需要考虑大规模移仓情况，再具体分析。虽然很多人不做期权，但是通过期权可以获得很多期货之外的信息，可以辅助我们更好地分析期货这个品种。

议题六：

首创期货农产品事业部 马欣

核心观点：

先说印度，疫情对印度产量影响相对较小，主要是影响印度糖出口运输。印度这个国家很特别，它是完全民主国家。印度甘蔗的种植只跟蔗农的选票有关，印度蔗农只要有选票，就会种甘蔗，而且印度政府给的基数比较高，种甘蔗收益比其他一些经济作物收益高。印度政府通常制定最低甘蔗收购价安抚蔗农情绪，尽管经常有拖欠蔗农蔗款的情况，但不影响蔗农种植甘蔗积极性。如果说疫情是否会对印度白糖产量产生影响，产量方面不会有特别大的影响，疫情影响的比较多的是印度糖出口和物流方面。现在的印度糖价成本比较高，政府为了鼓励出口给与糖厂出口补贴，那这个补贴后的成本就是印度糖的价格上限，印度糖价格只有打到低于或平水原糖价格，才有可能出出去。所以印度产量这边去追踪的效用性就不太大，更重要的是去追踪印度糖出口。

再说巴西，疫情主要通过影响巴西糖醇比进而影响巴西糖产量，对物流装运也会有影响。巴西不同于印度，巴西是市场经济，糖厂要盈利，蔗农要有收入。疫情影响巴西的糖醇比，巴西乙醇主要对内销售，糖用来出口。前几个月巴西糖出口受疫情影响并不大，反而乙醇在原油价格暴跌和国内疫情影响巴西居民外出消费的双重利空下，不仅价格失去优势，销量也下滑。制糖比已经达到了47%的高位，巴西糖厂生产乙醇纯亏，白糖也不挣钱，会给以盈利为目的的糖厂带来流动性危机。本榨季看甘蔗入榨率和制糖比，产量并未没有受到太大影响，反而有增产预期，预期糖可能增至3800万吨。但下一榨季可能有所变化，如果糖厂不盈利，生产乙醇和糖都不挣钱，那有可能整个甘蔗种植这个蛋糕会都会缩小。目前制糖比47%基本是天花板水平了，随着原油价格的回升和疫情逐渐得到控制，乙醇国内消费情况可能会有一定的好转，制糖比预期会有一定回落，所以我们调降新榨季的白糖产量预期。所以疫情对巴西产量的影响也主要是通过糖醇比变动发挥作用的。疫情也会影响巴西港口的物流运输，巴西现在疫情还是比较严重的，如果港口出问题，糖运输不出来，本来现在就缺糖，原糖价格底部支撑，如果上涨到印度糖出口平水成本12.5美分/磅的位置，可能又会刺激印度糖的出口。