首创期货2020年中期策略发布会-4188云顶集团

演讲嘉宾：赵鹏（新希望六和饲料供应链期货项目负责人）

核心观点：

1、市场背景：在过去的三年里，豆粕销售“基差 期货”的定价方式迅速挤占传统“一口价”，占比从25%提升至60%的水平。油厂进入微利阶段，远期套保利润锁定提前变现的诉求逐年增高；同时，常规套保业务无法覆盖加工成本后，如何获取时间价值。猪瘟给出养殖利润，促使饲料养殖行业整合加速，锁定货权的诉求在逐步增高，在持有大规模基差头寸后，期货端如何定价，回避成本端波动，从而保持利润的持续性，稳定性至关重要。

2、豆粕期货期权在采购中运用的常态模式：每年一、二季度钱比货多，采用期货先行后配基差的模式。现货背景是南美年度作物上市后，南美的仓储成本高于国内，油厂在3到5月份大规模搬运美豆到国内，基差呈季节性跌势，同时期货面临南美天气炒作（1,2月份），北美播种（3,4月份）及北美生长关键期天气（6,7月份）；期货波动放大同时需求逐步进入上升期，给出战略采购机会（期货节奏 二次点价）。策略上选择期货&买put 基差。每年三、四季度货比钱多，采用远期基差采购配合期货点价调节库存的采购模式。现货背景是北美天气操作末端，期货价格自高位回落，但需求进入旺季，基差季节性走强；同时面临进入双节/春节备货，饲料销量波动大；故采用基差提前锁定货权，同时配合期货端灵活的头寸管理，实现采购成本/库存的最优配置（基差节奏，二次点价）。采用的策略是基差 期货&卖call。

3、从期货市场波动率的角度看期权策略选择：上半年，追逐做多波动率，贴补基差损失；下半年优化做空波动，加速利润变现；策略选择的核心是对冲原则选择delta中性还是gamma中性。注意需要不死守规矩，要有更高的视野：宏观，政策风险对冲。这两年的中美贸易问题会增加波动率风险，因此需要灵活配置。

4、衍生品交易的风险点：①执行价格的选择需要对市场价格边界的准确判断，这一点需要极致精准的基本面量化和模型化的分析。另外对于豆油和汇率等因素引发干扰要有所预判。②目前豆粕期权的流动和合约设置存在局限性不能满足企业大规模对冲以及换月节点的需求。另外期权合约到期太早令月差和基差头寸难以用期权对冲。目前国内期权市场单边逻辑仍是主流。③国内市场的情绪化非常严重，场内波动率偏移严重干扰对冲效果，操作中经常需要变相合成期权，平仓难度增加。在实际应用中，美豆、连粕的波动有时在期权对冲中无法充分体现。

5、期权操作的核心问题是波动率的预测：美豆期权和连豆粕期权操作的风险收益曲线类似，但过程有较大差异，连豆粕期权较不稳定，可操作性的资金量有限。美豆与连豆粕尽管相关度很高，但波动率表现仍有差异，这是由合约设定、供需以及产业资金的配比共同来决定的。很难用一个品种的成功策略直接复制到另一个品种上，做好某一品种期权的基础是对该品种期货有深入的了解。

6、期权交易心得：策略选择上看，同样的看涨需要判断是快牛还是慢牛，看跌的时候需要判断是暴跌还是阴跌。对一段时间涨跌的边际要有所判断。震荡行情中要判断开口还是收口震荡。从期权交易上看，核心是波动率预测，做期权容易调整仓位困难，期权的效果是自动加减仓，期权是阶段行情的战术配置，期权是期货的期权。同样的上涨、下跌、震荡行情，发生在不同的时间窗口、价格区间和现货环境中都会有不同的期权操作方案。

演讲嘉宾：牛哲（卓创资讯生猪行业高级分析师）

核心观点：

1、生猪现货市场上，受非洲猪瘟影响，中国猪肉产销量均下滑：中国是猪肉产出大国，受非洲猪瘟影响，2019年我国猪肉产量下滑至4255万吨，同比下降21%，全球占比下滑至44.7%。欧洲猪瘟疫情爆发较早，受到的影响更大。中国猪肉消费量惊人，约占全球总消费量的一半，但是受猪瘟影响，中国猪肉消费量下滑明显，预计19年猪肉消费量4423万吨，占全球的49%。

2、生猪期货于2020年4月份推出，成为生猪市场避险工具，为企业和政府提供远期行情参考：生猪期货交割品种为外三元和达到外三元标准的瘦肉型猪，由于生猪期货交易单位是16吨/手，所以约束了小型散户进入该市场，主要是大型的养殖场或者大屠宰场参与该市场交易。交割企业规模要求是：自繁自养企业满足生猪年出栏量合计5万头及以上，单场/点年出栏量2万头及以上。公司 农户型满足企业生猪年出栏量合计50万头及以上，单场/点年出栏量2000头及以上。第一批交割地设立在养殖量、净流出量较大，地区间价差较小的省份。第二批交割地根据现货产业发展情况、价差情况、可供交割量情况等，逐步在其他地区设立。目前生猪期货主要提供了避险功能以及帮助企业和政府提供远期行情参考。

3、疫情影响和猪肉储量释放等因素综合作用下，上半年猪肉价格波段性大涨大跌：春节期间，由于交通管制影响，北方猪源南调困难，西南、华南地区价格上涨剧烈；2月中旬到5月中旬，由于猪肉价格高位，集团产能释放，猪肉大量抛售，临到期冻品出货集中，价格持续下跌三个月；6月中下旬至今，由于前期交通管制，猪场的生猪补栏量不足，生猪出栏量在6-7月份出现断档，生猪价格上涨，带动了猪肉价格走高，由于全国性猪肉供给偏紧，南北猪肉价格偏高，价差收窄。

4、猪肉价格上涨带动下，母猪和仔猪价格走高：2019年下半年后，母猪价格已经开始大幅上涨，国内大型养殖企业稳步扩张，母猪供应仍然紧缺，价格维持高位。由于仔猪价格受生猪价格影响比较大，所以仔猪价格随着生猪价格波动同向运行，但是整体偏高。

5、猪料比呈v型走势，远高于平衡点：由于猪肉价格大幅波动，猪料比呈v型走势，目前猪料比高达13.14，而养殖平衡点只有7.23，猪料比远远高于平衡点。

6、非洲猪瘟发生后，生猪自繁自养成本占比变化较大：非洲猪瘟爆发，大型养殖场需要投入大量物品和设备来进行防疫，目前防疫保健的成本占比有所提高。

7、供给不断改善，但终端消费受疫情影响复苏慢，未来猪价或高位震荡：全国生猪、能繁母猪产能不断复苏，截至到2020年6月，全国生猪存栏约3.4亿头，比去年年底增加3000万头，存栏损失占比已收窄至55%，能繁母猪存栏3629万头，比去年年底增加549万头，集团企业能繁母猪增速较快。但综合来看，现阶段进入雨季，南方复产速度缓慢，复产难度增加，洪涝灾害对生猪产能恢复产生抑制。下半年政策影响成为不确定性，新冠肺炎疫情或长期存在掣肘终端消费，猪价或高位震荡。

汇报人：黄振光（首创期货资产管理部投研总监）

核心观点：

蛋鸡存栏处于历史高位，鸡蛋存在比较好的做空机会：2-3月份市场补鸡苗量不足，新增存栏减少，加上5-6月份淘汰鸡数量增加，缓解了存栏压力， 7月份开始价格季节性走强，鸡蛋价格有所提振。但是，综合调研结果来看，目前在产蛋鸡存栏水平处于高位，供应能力偏高。目前存栏鸡龄结构年轻，未来可淘汰量不多。而且鸡场养殖信心恢复，补苗快速回升。叠加市场总蛋白供应快速增加，供应压力巨大。盘面价格或在8月上旬达到高点。下半年鸡蛋仍存做空机会，当前的反弹是为了更深的下跌。

互动嘉宾：黄振光（首创期货资产管理部投研总监）

议题：鸡蛋去产能的路径

核心观点：

亏损是鸡蛋去产能的唯一路径：鸡蛋去产能唯一的路径就是亏损，甚至亏损过程中，如果养殖户有能力承担损失，去产能都很难彻底。所以，去产能都是伴随着养殖户的巨幅亏损。鸡蛋的现金成本在2.7，综合成本大概3.3元，如果鸡蛋价格不能连续半年处于2.7元以下，去产能都很难执行彻底。从2017年5月份到2019年10月份蛋鸡养殖都是暴利的，半年左右就可回本，所以现在养殖户的资金相对充足，今年去产能的路会更难，时间会更长。所以我们认为未来现货价格还有下跌的空间。